第二证券关税“通胀效应”显现 30年期美债收益率攻破5%

　　美国滥施关税的冲击显现，最新通胀数据反映了贸易战的影响。

　　据央视新闻报道，当地时间7月15日，美国劳工统计局公布的数据显示，美国6月消费者价格指数同比上涨2.7%，高于市场预期，为2月以来最大同比涨幅。剔除波动较大的食品和能源价格后，美国6月核心CPI同比增长2.9%，略低于预期，但高于5月的2.8%。

　　在通胀报告出炉后，美国总统特朗普在其社交媒体平台“真实社交”上发文表示，通胀率较低，美联储应该降息3个百分点，一年可以省下一万亿美元。

　　特朗普对美联储的干预引发了众多批评声。摩根大通CEO杰米·戴蒙警告称，美联储的独立性“至关重要”。不仅对现任主席鲍威尔来说是这样，对下一任主席也同样如此。在美联储问题上玩弄手段往往会适得其反，只会造成与原本意图背道而驰的结果。

　　市场也更认同美联储暂停加息的观望立场，降息预期进一步降温，美国股债市场在CPI报告发布后双双承压。芝商所美联储观察工具显示，在CPI报告发布后，美联储在7月会议上维持利率不变的概率升至97%，高于周一的93%。与此同时，9月降息的可能性大幅下降至50%左右。

　　关税冲击显现

　　美国政府今年以来对主要贸易伙伴输美产品提高或威胁提高关税，这是美国物价反弹的主因。

　　中泰证券研究所政策团队首席分析师杨畅对21世纪经济报道记者分析称，通胀总体抬升幅度有限，核心商品CPI环比增长0.2%，显示关税的通胀影响目前仍偏温和。与此同时，二手车价格连续四个月回落，机票价格连续五个月回落，对通胀起到抑制作用，显示消费疲软的迹象仍然存在。

　　虽然总体通胀数据符合预期，但“魔鬼藏在细节里”。6月美国服装价格环比上涨了0.4%，鞋类价格在连续数月下跌后上涨了0.7%，家具和床上用品价格上涨0.4%，扭转了5月0.8%的跌幅，这些可能均表明与关税相关的成本压力正开始传导至消费者。

　　杨畅表示，美国6月CPI增长加速，能源项贡献较大，剔除能源与食品后的核心CPI仍处于温和增长水平。更重要的是，易受关税影响的核心商品价格已出现抬升，如音响设备价格环比增长2.9%，玩具价格环比增长1.8%。

　　向前看，美国通胀的短期拉动因素包括关税转嫁对核心商品CPI的进一步支撑，二手车CPI领先指标曼海姆批发价指数也在4—6月同比大幅增长。拖累因素包括7月原油价格有所回落，房价领先指标依然指向房租CPI增速处于下降趋势，6月非农平均时薪增速放缓，服务通胀可控。

　　需要警惕的是，未来数月价格上涨的压力可能会进一步加剧。如果美国政府近期对多个贸易伙伴加征关税的威胁付诸实施，美国下半年通胀形势或因“关税效应”更加严峻。

　　申万宏源证券首席经济学家赵伟指出，前期关税征收滞后、企业“抢进口”等“暂时性”因素阻碍了关税对通胀的传导，但多项证据指向下半年美国通胀或逐步进入上行区间：自6月以来，美国高频零售价格出现加速上涨的迹象；各类联储调查的制造业价格指数指向美国商品通胀上行压力可能较大；根据纽约联储调查，多数美国企业表示会在关税成本压力显现后的1—3个月内涨价。此外，8月1日前的贸易谈判也值得关注。

　　7月降息希望破灭

　　在6月非农报告出炉后，美联储7月降息的希望本就渺茫，通胀数据则进一步宣告7月降息希望破灭。

　　杨畅对记者表示，6月CPI温和增长，叠加超预期的非农就业增长，短期或将强化美联储观望姿态，7月议息会议大概率按兵不动，以进一步确认关税引发的通胀压力是否“暂时且温和”。

　　Principal Asset Management首席全球策略师Seema Shah表示，由于美国核心CPI连续五个月低于预期，最初数据看起来未出现美联储所预期的关税通胀效应，然而，仔细观察不难发现，随着家居用品、娱乐和服装等类别价格上涨，进口关税正逐步传导至核心商品价格。

　　在Shah看来，关税的全面通胀影响可能还需要时间显现，特别是在最新关税生效前提前运输了部分商品的情况下。“鉴于更高关税已经公布，美联储至少在未来几个月保持观望将是明智之举。”

　　官方层面，波士顿联储主席柯林斯也表示，在当前经济前景充满不确定性的情况下，她并不急于改变美联储的基准利率。整体经济状况持续稳固，让美联储有时间仔细评估一系列即将出炉的数据。她进一步指出，更高的进口价格将推高通胀率，到今年年底，核心通胀率将上升到3%左右，同时抑制经济增长和就业。

　　需要注意的是，美联储9月降息的可能性也已经降至50%附近，一些经济学家预计美联储要到年底才会降息。

　　牛津经济研究院首席美国经济学家Ryan Sweet表示，如果8月1日美国对多国关税措施生效，商品价格的通胀影响可能还需要数月时间才能显现，美联储可能要等到12月才会降息。由于关税的不确定性，美联储可能愿意等待更长时间，然后通过更激进的降息来弥补。

　　30年期美债收益率攻破5%

　　关税推高物价的阴霾挥之不去，随着美国6月CPI反弹，投资者削减了对美联储9月降息的预期，美债遭遇抛售潮。30年期美债收益率升破5%关口，10年期美债收益率逼近4.5%关口，连续四天走高。

　　一些交易员大幅增加美债看空押注，甚至押注30年期美债收益率将在约五周内跳升至5.3%左右，相关期权的总权利金已达1000万美元。美国商品期货交易委员会（CFTC）的数据显示，投资者对冲收益率上行和长期债券进一步抛售的需求激增，相关期权权利金已经达到一个月来最高水平。

　　从长期看，市场对政府债务过高、财政支出过猛的担忧更甚。赵伟分析称，考虑关税的对冲效应后，明年美国赤字增量或为2238亿美元，赤字率或增加0.7%至7%上下。若关税税率保持为10%，关税收入10年累计或达到2.2万亿美元，或可对冲54%的新增赤字。

　　“大而美”法案暂时虽然不至于实质性引发美债危机，但或系统抬升期限溢价。赵伟预计，美国联邦政府杠杆率或在2026年达到103%，2030年达到116%，距离债务不可持续的理论阈值仍有距离。但是，1个百分点赤字率的上升，市场需要近60基点的期限溢价。

　　整体而言，赵伟认为，下半年美债供给压力及利率上行风险或相对可控，这与2023年不同。一是关税或压缩今年财政赤字；二是美国财政部一般账户（TGA）余额仍有3722亿美元，是2023年同期的7倍；三是美国暂不增发中长期美债；四是宏观与货币政策方面，经济增速、原油价格和美联储政策等均较为“友好”。但是，如果通胀超预期，仍需关注“股债汇三杀”风险。

　　MSCI首席研究官阿什利·莱斯特（Ashley Lester）指出，市场出现了“三重承压”的罕见风险情景，美股、美债和美元同时遭到抛售，这预示着今年剩余时间市场可能将发生结构性转变。

　　展望未来，莱斯特提醒，美股、美元和美债同时遭遇抛售的罕见情景仍可能重现。美国国债收益率和汇率的进一步波动将重塑美国资产的对冲决策。如果当前仍居高位的美股估值因增长预期放缓而下降，可能会引发市场调整美股评级，为寻求跨地域多元化配置的投资者重新打开机会窗口。

　　（作者：吴斌编辑：和佳）